策略摘要

近期原油端处于强基本面与宏观面利空的博弈之中，短期油价趋势极不明朗。虽然低硫燃料油基本面较为坚挺，但由于原油端表现出高波动的状态，对包括燃料油在内的下游能化品价值存在扰动。因此短期建议观望为主，等待原油企稳再寻找新的机会。

投资逻辑

(资料图)

市场分析

近期原油价格出现大幅回撤，上周二甚至单日跌幅接近10%，原油的大跌对能化板块乃至于整个大宗商品都造成了显著的冲击。但值得注意的是，这轮价格下跌中原油单边与月差之间有明显背离，WTI 与迪拜原油近期的近端月差持续走强，显示当前原油现货市场持续偏紧，如美国市场，当前库欣地区原油库存历史低位，接近2000 万桶的库容极限，甚至不排除在本月出现多头挤仓风险，即便是在这种基本面之下，原油绝对价格依然出现暴跌，这也印证了当前驱动油价下跌的因子来自宏观或资金面因素，通常而言，宏观基金与配置型指数基金的规模相对传统CTA 较大，在流动性较低的交易环境下，其仓位变化往往对市场的影响较大，我们认为当前的背离现象类似2018 年下半年，彼时原油单边价格与月差也出现背离(单边因预期伊朗豁免到期上涨，而月差在上半年已经显著走弱)，最后是通过单边大幅下跌的形式完成收敛，这次与2018 年正好相反，我们认为最后的修复路径也只有两种：1、宏观情绪转暖后，单边价格上涨修复；2、需求转弱导致现货累库，月差转弱，从历史来看，虽然月差与单边会出现背离，但最终两者会完成收敛，但目前路径依然不甚明朗。因此，短期原油将处于强基本面与弱宏观面的博弈中，预计将维持高波动率，对下游能化品价格带来巨大扰动。

就燃料油自身基本面而言，5 月份以来高低硫燃油市场整体呈现出“低硫强，高硫弱”的格局，到目前仍在延续。具体而言，高硫燃料油市场依然面临来自供应端的压力，一方面俄罗斯的燃油出口还在持续流向亚洲地区，另一方面海外炼厂在高利润的驱使下提升开工负荷，导致燃料油产量被动增加。但与此同时，在高温以及天然气短缺的背景下，海外发电厂的燃油需求有望进一步增长，但预计难以完全逆转高硫油过剩的局面。低硫燃料油方面，现货市场仍维持紧张态势，但需要注意目前也出现了边际上的利空因素：1)我国已下发第三批共计250 万吨的低硫燃料油出口退税配额，至此今年低硫油总配额达到1225 万吨，比去年高出11.4%。在新配额以及国内充裕产能的支持下，预计中国低硫油产量将呈现稳步增长态势，或对保税区低硫油紧张的局面存在边际缓解的效果；2)近期汽柴油市场边际转弱，无论是裂解价差还是对低硫燃料油的价差均显著回落。参考普氏数据，目前新加坡10ppm 柴油对Marine 0.5%现货价差已降至163 美元/吨，对比最高位降幅超过200 美元/吨。汽柴油溢价的下滑可能导致海外炼厂分流低硫燃料油组分的动力减弱，虽然目前还没有看到海外低硫油实际供应的明显回升，但需要注意这一潜在趋势。

往前看，我们认为高低硫基本面的强弱态势在短期难以逆转，如果俄罗斯货物持续流向亚洲地区，叠加全球炼厂开工继续提升，高硫燃料油虽然估值存在一定修复空间，但市场整体过剩的格局或将延续，发电厂消费端的增长可以边际缓解供应压力但很难完全对冲。低硫油方面，海外汽柴油的紧张格局仍未得到缓解，低硫燃料油市场将持续受到支撑。

策略

观望；等等原油企稳

风险

无