(资料图)

本报告导读：

2 月5 日对俄成品油制裁执行，短期紊乱不改贸易重构空间巨大。欧洲将加大自中东远东等跨区域成品油进口以替代俄油，成品油运运价中枢将超预期上升，维持增持。

摘要：

全球成品油贸 易重构空间巨大。长期以来，成品油贸易以区域性贸易为主。2022 年欧洲疫后复苏，其成品油进口总量持续增长，且主要通过加大中东及远东等跨区域贸易满足复苏增量需求。平均航距拉长推动成品油运需求增长，而成品油轮供给增速反而放缓，推动成品油运市场整体产能利用率提升，成品油轮MR 运价2022Q2 率先大幅上升，并在2022 年下半年维持高位。与原油贸易自俄乌冲突便开始逐步重构不同，2022 年俄欧二者之间的成品油贸易仍维持相对稳定。

这意味着，对俄成品油制裁导致贸易重构空间仍巨大。

全球成品油运贸易重构刚刚开启。2023 年2 月5 日，欧盟对俄成品油制裁执行，全球成品油贸易重构开启。预计欧洲将继续加大自中东及亚洲等跨区域成品油进口，以替代俄罗斯成品油供给。而俄罗斯也将积极开拓非洲及南美等新买家。全球成品油贸易重构将继续拉长平均运距，成品油运需求增长将继续推动整体产能利用率上升至高位，成品油轮MR 运价中枢将超预期上升。

短期紊乱，不改成品油运价中枢上升确定性。油运贸易重构并未一蹴而就，而是逐步展现效应，而且需要注意存在短期紊乱期。制裁前，俄欧之间成品油贸易量不降反升，推测欧洲主动囤油以减缓后续制裁短期能源冲击。制裁后，欧洲将去库先行，而俄罗斯寻找新买家仍需时间，叠加传统淡季，短期运价承压。随着欧洲成品油库存回落低位，且制裁过渡期结束，预计全球成品油贸易重构效应将加速显现。考虑2022 年成品油运市场产能利用率已明显提升，预计2023 年产能利用率将升至高位，运价将超预期上升，并保持高景气。

维持增持评级。国君交运自2023 年初提示油运市场具有超级牛市期权，且风险收益比再具吸引力。需求端，逆全球化下全球油运贸易重构，航距拉长导致油运需求明显增长，且可持续。供给端，过去十年全球船厂产能出清充分，过去两年集运超级牛市催生大量订单导致未来数年船台趋紧，且航运环保新政约束供给刚性。全球石油供需均衡从“打破”到“重构”，全球原油贸易重构仍在继续，全球成品油贸易重构刚刚开启，“需求意外”仍在路上，建议战略重视油运板块投资机会。维持中远海能、招商轮船、招商南油“增持”评级。

风险提示。地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。