阿里巴巴从未这般被动过。

无论是创业初期遭遇的流动性风险时，还是与国际巨头eBay、亚马逊的大战，又或是面对闪电崛起的拼多多，阿里巴巴都表现出了强大的生命力和战斗力，没有人怀疑23岁的它能“成为一家活102年的好公司。”

但遭遇反垄断调查之后，仿佛一切都变了。

日前，阿里巴巴（09988.HK）公布2022财年第三季度业绩，该季度内公司实现营收2425.8亿元人民币，同比增长10%；归属净利润204.29亿元人民币，同比下降74%。非公认会计准则净利润为446.24亿元，同比下滑25%。

增收有限而利润下滑，这可能不只是一次财报数据上的利空，其折射出来的一种可能是：阿里巴巴没有之前那么能打了！

一个客观事实无法回避：2015年~2020年，阿里巴巴的傲人业绩和战斗力是基于“滥用市场支配地位”的基础之上。

并无先例可以证明：在当前的市场竞争格局下、当前的自身体量下以及经历“反垄断”风波后，阿里巴巴的生命力和战斗力如何。

亦即，阿里巴巴在2021自然年的财报整体下行，是阵痛，还是新常态？无法确定。

阿里巴巴是否开始老了？

1、一代阿里的小心思

“只有阿里巴巴打败了所有的国外对手。”马化腾曾如是说。

年轻的网民或许已经忘记，腾讯曾经以拍拍网入局电商，在一番激烈的商海厮杀后，最终选择退出战场，将“拍拍”交给自己的战略盟友京东。

亲自下场竞争的马化腾自然知道：在那个外有eBay、亚马逊等国际巨头环伺、内有京东、唯品会等本土电商崛起的年代，做到第一有多难。

腾讯没有做到的事情，阿里巴巴做到了，成功跻身BAT。

2014年，风光无两的阿里巴巴赴美上市，成为史上最大IPO，一些小心思也开始蠢蠢欲动。

“经查，当事人自2015年以来，滥用其在中国境内网络零售平台服务市场的支配地位，禁止平台内经营者在其他竞争性平台开店或者参加促销活动，排除、限制了相关市场竞争，侵害了平台内经营者的合法权益，损害了消费者利益，阻碍了平台经济创新发展，且不具有正当理由，构成《反垄断法》第十七条第一款第（四）项禁止“没有正当理由，限定交易相对人只能与其进行交易”的滥用市场支配地位行为。”

2021年4月，市场监管总局披露了阿里巴巴的行政处罚决定书公布，对阿里巴巴罚款超过182亿元，同时大量阿里巴巴过往的违法细节披露，阿里巴巴回复：诚恳接受，坚决服从。

而其在2021年（自然年）的业绩说明，它的确是“诚恳接受，坚决服从”了。

阿里巴巴自2015年开始“滥用市场支配地位”，换来了6年顺风顺水的高速增长，又在2021年不可避免地遭遇业绩挑战。

或许是早有预料，又或许单纯是因为阿里官方所述“将有助我们增加消费者的消费份额，并进入新的潜在市场”这个简单而正确的原因。

阿里巴巴CFO武卫在2021财年财报中表示：我们计划将2022财年所有增量利润及额外资本投入用于支持平台商家，以及投资于新业务和关键战略领域。

阿里巴巴在各细分板块中，占收入比例最高的“客户管理”在2021自然年的四个季度中同比增速在逐步从40%下滑至-1%。

一个不可忽视的变化是，拼多多2020年末平台年活跃买家数有 7.884 亿，超越了同期的阿里巴巴，市场格局在变化。

无论出于什么原因，阿里巴巴必须和友商们回到同一个赛道上，通过“结硬寨，打呆仗”的方式支持商家，以此来实现自卫反击。

昔日小弟纷纷冲到城墙之下，但历史错误却容不得阿里巴巴高调。

在2021年各种电商大促的关键节点，阿里巴巴表现出了惊人的克制；拼多多则一如既往，象征性地参与一下，618、双11、双12等电商节好似成为了京东的独角戏。

而在财务数据上，虽然京东的营业成本与销售费用大幅增加，甚至在2021年三季度出现亏损，但京东的毛利率仅仅微微下滑，营收与毛利率依然维持双位数增长，拼多多更不用说，前三季度营收、净利润都是三位数增长。

武卫在2021财年财报中定下了“2022财年，我们预计年度总收入将会超过9300亿元人民币”的目标，而三个季度其营收为6490亿元，完成约70%，第三财季任重而道远。

有人说“垄断是最好的商业模式。”但在笔者看来，“垄断是最好的商业鸦片。”它能让企业沉迷于简单得来的高额利润，慢慢变得不再适应瞬息万变的竞争环境，最终透支自己的生命。

阿里巴巴2021自然年的表现乏善可陈，尤其是在最核心、受反垄断影响最严重的中国商业分部上。

2、阿里巴巴还能打吗？

2003年6月份，淘宝网刚刚成立一个月，eBay豪掷1.5亿美元收购了易趣，易趣也成为了eBay在中国业务上的排头兵。

“我们并不只是为了赚钱而推出淘宝的，因为eBay在美国的很多收入都来自小公司，我们知道eBay早晚会冲着我们来的。”马云的态度很坚定，淘宝的对手就是eBay。

面对国际电商巨头，淘宝网要打的是一场不对等战争，但谁能想到仅仅两年淘宝的市场份额就超过了易趣，在这个过程中无数小商家借助淘宝带来的东风起飞，不同程度地实现了财富自由。

此时的阿里巴巴在国内的业务堪称战力无双，而如今，却是另一番光景。

2022财年前三季度，阿里巴巴的营收增长为22.48%，增速同比大降，进一步拆解其财报，很多与营收增长不成比例的数据更加刺眼：

1）营业成本增长超过35%，毛利率同比下降近6个百分点，这导致其毛利增长下滑至6%左右，同比下降20个百分点；

2）销售费用增幅达40%，与其22.48%的营收增速相比，显得“分外妖娆”。

而营业成本与销售费用的大幅增加，换来的是营收的小幅增长和净利润的大幅下降，但若以中国商业分部论，形势则更加严峻。

中国商业分部是阿里巴巴的大本营，主要包括零售业务如淘宝、天猫、淘特、淘菜菜、天猫超市、天猫国际、盒马、阿里健康和高鑫零售，以及包括1688.com在内的批发业务。

2022财年前三季度，阿里巴巴中国商业分部收入增长超20%，但经营利润、经调整EBITA均下降超200亿元，经调整EBTIA利润率下滑14个百分点，典型的增收不增利。

若单看2022财年第三季度，阿里巴巴的中国商业分部的经调整 EBITA较同期减少20%，该减少主要由于其对中国零售商业业务内的增长业务（如淘特，淘菜菜）的投入增加、为用户增长（包括淘宝）而增加的费用，以及支持商家的举措。

简单来说就是：为了创增长和保存量而牺牲利润。

这是一个很容易被接受的理由，但结果是：收入同比7%的个位数增长和2000万年度活跃用户。

总的来说：2021年，不再“滥用市场支配地位”的阿里巴巴疯狂烧钱，但依然没有让阿里巴巴最核心的也是受反垄断影响最大的中国商业分部出现高增长。

这是阶段性问题，还是长期问题？阿里巴巴还如当年PK eBay那么能打吗？

谁都无法给出答案。

引用一句阿里巴巴财报的原话“我们预计中国商业分部的经调整EBITA利润率将会持续受到我们对增长业务的投入步伐，以及我们直营业务增长所影响。”

对增长业务的投入，产出如何无法确定，但直营业务若发展顺利，能为阿里巴巴带来的收益却是清晰可见：营收增加和毛利率降低。至于其他，请读者切勿胡乱联想。

（本文核心内容源自公开信息，不构成投资建议。）

手记：阿里有没有藏利润？

阿里巴巴2022财年的营业成本大幅增加，这直接导致了其毛利和净利下滑的主要原因之一。

仅就2022财年第三季度而言，若不考虑股权激励费用的影响，阿里巴巴营业成本增加252亿元，主要由于（i）直营业务（如高鑫零售，天猫超市和盒马）占比提高，从而导致存货成本占收入比例上升；以及（ii）淘菜菜业务增长导致物流成本占收入比例上升。

仅就第一项存货，就有多种操作可以在财务数字层面增加或降低利润（藏利润），当然这种操作是合法的。一个奇怪的现象是：2022财年第三季度，即2021自然年第四季度，阿里巴巴的“直营及企业”板块营收同比增速较之前三个季度大降。

如果藏利润，阿里巴巴的收益是什么？

2021年（自然年）是阿里巴巴的蛰伏之年，市场对其保持低预期，抛去市场预期而言，阿里巴巴的财报即使好一些，也好得有限，股价的下行难以避免。但如果将一部分利润在2021年藏起来，在之后业绩反弹的年份里集中释放，营收、毛利、净利都会受到不同程度的促进，这对阿里巴巴股价的正向影响必然更大。

有没有调节，可能性很小，但不能排除。